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本記事は、証券会社の法人営業 (Institutional Sales / 略して IS) とプライム・ブローカレッジ (Prime Brokerage / PB) を真剣に検討している方に向けて書きました。「顧客と接する仕事」という抽象的な説明にとどまらず、どの時間帯にどの言語でどの相手と対峙するのか、PB デスクが `$50bn` 規模のブックをどう運用するのか、アルケゴスのような事件がなぜ起きたのか、まで踏み込みます。

- 学部・MBA から証券会社の IS/PB を狙う志望者

- IB や S&T トレーダーから IS への転換を検討するジュニア

- 運用会社のアナリストから buy-side セールスへの転身を考える方

- 外資系証券の日本デスク・韓国デスクの志望者

- PB のオペレーションやリスクから営業への異動を考えている方

「対峙する仕事」という表現は単なる「人当たりが良い仕事」という意味ではありません。相手が誰で、相手の P&L がどう作られていて、相手がどんなプレッシャーの下で電話を取っているのかを理解しないと成立しない仕事という意味です。

なぜ IS と PB は「対峙する仕事」なのか

証券会社の中のあらゆる職務は最終的には誰かと対峙しますが、IS と PB は対峙相手が非常に明確で、同時に非常に手強いという特徴があります。運用会社の PM は自分のファンドの NAV (純資産価値) が毎日発表され、ヘッジファンドの PM は四半期ごとに LP へレポーティングします。彼らは「良いアイデア」一つや二つで動きません。年間で何百人もの sell-side セールスと会い、その中の数名にしか wallet share (注文の一部) を配分しません。

「対峙する仕事」の本質は三つあります。

1. 相手の時間を頂く資格を証明する仕事

2. 相手が損失を出した時に電話から逃げない仕事

3. 相手の次の四半期 KPI を先回りして読む仕事

リサーチ・アナリストが「書く仕事」だとすれば、IS と PB はその文章を手に持って相手に会いに行く仕事です。文章が良くても通じない場合があり、文章が平凡でも関係性で通じる場合もあります。ただし関係性だけでは 5 年は持ちません。市場は最終的に数字で評価します。

誰を相手にするのか: 機関投資家 6 大カテゴリ

「対峙する仕事」の出発点は「誰と対峙するか」を名指しすることです。一人の IS セールスが全ての顧客を相手にすることはありません。デスクがカバレッジを分担します。

| ------------------------------------- | ------------------------- | ------------------------------------- | ------------------------- | ----------------------------- |

カテゴリごとに電話のトーンが違います。年金基金に短期のボラティリティを興奮気味に電話すれば、次の電話は取ってくれません。ヘッジファンドに「長期のファンダメンタルズ」だけを話せば「時間の無駄」と切られます。「対峙する仕事」は相手の時間軸に合わせる仕事です。

実際の一日: 6:30am の朝市況から深夜のクライアント・ディナーまで

外資系証券のソウルデスク IS の平日を時間帯別に紹介します。

06:30 Bloomberg と Reuters のモーニング・ブリーフィング、KOSPI 前日終値、外人売買確認

06:50 自分のカバレッジ顧客 5 名へ「モーニング・ノート」メール (1 行ビュー + 3 つのトレード・アイデア)

07:30 出社、セクター・リサーチ・アナリストとモーニング・ハドル

08:00 Morning Meeting: グローバル・マクロ + セクター・ビュー + S&T トレーダーが板情報共有

08:45 米国引け後に香港デスク経由でグローバル sync (30 分)

09:00 KOSPI 寄付。最初の 1 時間が最繁忙。外人売買 + 顧客電話対応

10:30 ランチ・ミーティング 1: 運用会社 PM と 1:1 (個別銘柄ビュー + ポジション把握)

12:00 デスクに戻り、会話ログ + CRM 更新

13:00 ランチ・ミーティング 2: ヘッジファンド PM と (アイデア・ピッチ + 約定計画)

14:30 セクター・スペシャリストと一緒に運用会社訪問 (analyst pairing)

15:30 KOSPI 引け 30 分前。大口約定 + 平均価格確認 + クライアント報告

16:00 ポストモーテム: 今日の good call / bad call / 機会損失整理

17:00 翌日カレンダー整理、リサーチ刊行スケジュール確認

18:00 米国デスクとカンファレンス・コール (グローバル wrap)

19:30 Client Dinner: 運用会社 Head of Equity + 自分のデスク・ヘッド

22:00 ディナー終了、自宅で翌日モーニング・ノート下書き

23:30 就寝。6:30 に再開。

デスク 12 時間 + 接待 4 時間。週 5 日。このサイクルに耐える体力と好奇心が IS の最初のフィルターです。

IS の職務細分化: 6 トラック

IS は一塊ではありません。アセットクラスと顧客タイプで細分化されます。

Equity Sales (株式営業)

├─ Cash Equity Sales — 現物株式、運用会社/年金対応

├─ Long-Only Sales — Long-only PM 専用カバレッジ

├─ Hedge Fund Sales — ヘッジファンド専用カバレッジ

└─ Sector Specialist Sales — 半導体/バイオ/電池の専門セールス

FICC Sales (債券・為替・コモディティ営業)

├─ Rates Sales — 国債、IRS、スワップ

├─ Credit Sales — 社債、CDS

├─ FX Sales — スポット FX、NDF

└─ Commodities Sales — コモディティ (韓国では小規模)

Derivatives Sales — オプション、仕組み債、ワラント

Equity Capital Markets Sales — IPO/PO のプレースメント

Prime Brokerage Sales — Cap Intro + PB オリジネーション

Sales Trader — セールスとトレーダーの中間、気配 + 約定

Equity Sales と PB Sales は「同じ」顧客を異なる視点で見ます。Equity Sales は「今日この株を買いますか?」と聞き、PB Sales は「あなたのファンドを大きくするためにどんなインフラが必要ですか?」と聞きます。

プライム・ブローカレッジとは正確に何か

一文で言えば、PB は「ヘッジファンドのバックオフィス + 資金調達 + LP マッチング」を束ねたパッケージ商品です。コア・サービスは 6 つあります。

| サービス | 本質 | 収益モデル |

| ------------------------- | -------------------------------------- | -------------------------------------- |

| Custody | ファンド資産の保管、決済 | カストディ・フィー (bps 単位) |

| Margin Financing | ロング・ポジションのレバレッジ資金貸付 | ファイナンシング・スプレッド (call money + bps) |

| Securities Lending | ショート・ポジションのための株式貸借 | レンディング・フィー (Special ほど高い) |

| Clearing | 取引所・CCP との決済処理 | 約定毎クリアリング・フィー |

| Capital Introduction | ヘッジファンドと LP (アロケーター) マッチング | 間接収益 (関係性 + デスク収益拡大) |

| Risk Analytics + Reporting | ポジション・VaR・グリークス・NAV 検証 | カストディ/ファイナンシングに含む |

PB の収益は「静かなフィー」構造です。一回の大きなフィーではなく、毎日の financing spread + lending fee + commission が積み上がります。そのため PB のブックは顧客あたり `$1B-10B` 規模でないと意味がなく、トップ 3 グローバル PB はそれぞれ `$500B-1T` を運用しています。

PB メカニズムの深掘り: GC, Special, リハイポセケーション

PB 面接で頻出するメカニズム 3 つ。

1. GC (General Collateral) vs Special

─ GC: 市場に流通豊富、貸借手数料 = 5-25bps/year

─ Special: 空売り需要急増銘柄、手数料 = 200-2000bps/year (GME 事件で 1000% 超)

─ IS は Special 化しそうな銘柄を short interest データで監視

2. Triparty Repo

─ 三者構造: 資金調達者 (ヘッジファンド) + 資金供給者 (銀行) + 担保管理者

(BNY Mellon, JPM など triparty agent)

─ 担保評価、marking、substitution を agent が一括処理

─ PB はヘッジファンドに代わって現金を借入し financing を提供

3. Rehypothecation (再担保)

─ ヘッジファンドが PB に預けた担保を、PB が自社の資金調達に再使用

─ 米国: 顧客債務の 140% まで再担保可能 (Reg T 内)

─ 英国: 上限なし (Lehman 破綻時に英国 PB 顧客が資産を失った理由)

─ 2008 以降、ヘッジファンドは「rehypothecation cap」を PB 契約に明記

リハイポセケーションが理解できないと、Lehman の破綻がなぜ PB 業界を揺さぶったかを説明できません。「リハイポセケーションのリスクは?」と聞かれたら、GS と MS が 2008 年にどう動いたかまで答えられる必要があります。

グローバル PB ビッグ 3: GS, MS, JPM

PB 業界は事実上ビッグ 3 が支配しています。2024 年時点の推計。

| 銀行 | PB AUM (カストディ) | グローバル HF シェア | 強み |

| ------------------ | ------------------- | -------------------- | --------------------------------- |

| Goldman Sachs PB | `~$2.0T` | 約 `25%` | Cap Intro 1 位、エクイティ HF |

| Morgan Stanley PB | `~$1.7T` | 約 `22%` | テック HF、ETF マーケットメーカー |

| JP Morgan PB | `~$1.5T` | 約 `18%` | 債券、マルチストラテジー HF |

この 3 社は「Tier 1 PB」と呼ばれます。最大級のヘッジファンド (Citadel, Millennium, Bridgewater) は常にこの 3 社のうち 2-3 社を同時使用 (multi-PB 構造、single PB risk 回避)。

その他のグローバル PB: 2 軍と地域勢

ビッグ 3 以外にも強力な PB があります。

米国系

├─ Bank of America Securities PB — ミドルキャップ HF、エクイティ PB

├─ Citi PB — マルチアセット、FX、新興国強い

└─ Wells Fargo (小規模)

欧州系

├─ UBS PB — エクイティ PB 強い、スイス拠点

├─ BNP Paribas PB — Deutsche Bank PB 買収後、欧州 1 位

├─ Société Générale PB — エクイティ・デリバ PB 強い

└─ Barclays PB — 英国拠点、債券 PB

アジア系

├─ Nomura International PB — 日本 HF をカバー

├─ Daiwa Securities PB — 日本 + アジア

└─ Mitsubishi UFJ Trust PB — カストディ中心

2019 年にドイツ銀行が PB 事業を BNP に売却した出来事は、欧州 PB 業界再編の分水嶺でした。これ以降 BNP が欧州 1 位 PB になっています。

韓国 IS 市場: 5 大証券のデスク

韓国では IS を「法人営業」と呼びます。主な顧客は外国人投資家 (外人フロー)、国内運用会社、年金です。

| 証券会社 | 部門名 | 強み | デスク規模 (推定) |

| --------------------- | ----------------------- | --------------------------- | ------------------- |

韓国市場の特徴: 外国人売買比率が KOSPI 出来高の `30%` 以上を占めるため、外国人ヘッジファンドと long-only のカバレッジが極めて重要です。韓国 IS の電話の半分は英語で行われます。

日本 IS 市場: 東京デスクの構造

韓国とは異なり、日本は国内資本 (GPIF、農林中金、MUFG など大型 LP) が圧倒的に大きいです。

| 証券会社 | 部門 | 強み | 備考 |

| ------------------------- | ----------------- | ----------------------------- | ----------------------------- |

東京デスクは外資系の比重が非常に高いです。Goldman Tokyo、Morgan Stanley MUFG、JP Morgan Tokyo、Citi Tokyo が日本のヘッジファンド市場の半分以上を占めます。

IS 営業サイクル: コールドコールからポストトレードまで

IS 営業は 6 ステージのサイクルで回ります。

1. Cold Call / Onboarding

─ 新規ファンド設立情報 → 初回コール → ミーティング提案

─ コンプライアンス: KYC, AML, FATCA 書類 (2-6 週間)

2. Periodic Touch (定期接点)

─ Daily morning note + Weekly recap

─ Monthly sector deep-dive

─ Quarterly position review

3. Pitch (アイデア提案)

─ リサーチ刊行後 1 時間以内に電話

─ Trade idea: entry, exit, size, risk

4. Execution (約定)

─ セールスがトレーダーに引継ぎ

─ VWAP, TWAP, IS algo などを選択

─ 大口注文は program trading で分割

5. Post-Trade

─ 平均価格 + コスト分析 (TCA: Transaction Cost Analysis)

─ Slippage レポート

─ Wallet share トラッキング

6. Annual Review

─ 顧客レビュー・ミーティング

─ 翌年の wallet share 交渉

─ セールス評価のコア入力

各ステージに計測可能な成果物があります。「仲良くなった」は計測不能ですが、「Q3 wallet share `12%` → Q4 `15%`」は計測できます。IS の評価は後者しか見ません。

Capital Introduction (Cap Intro) の仕組み

PB の中で最も付加価値の高いサービスが Cap Intro です。ヘッジファンドと LP (アロケーター) をマッチングする仕事です。

Cap Intro の 4 ステップ・フロー

Step 1: ファンド・ソーシング

─ PB は新規・成長中のヘッジファンド数百名のプールを保持

─ 戦略、AUM、パフォーマンス、リスクプロファイルを DB 化

Step 2: 投資家マッピング

─ ファミリーオフィス、FoF、エンダウメント、年金のアロケーション・チームと定期面談

─ 各 LP のマンデート: equity L/S? Macro? Credit?

Step 3: マッチング・イベント

─ 四半期ごとに Cap Intro カンファレンス開催 (Goldman, MS は東京・香港・NY 別開催)

─ ヘッジファンド 30 名 + LP 60 名を一つの会場に集約

─ 1:1 speed-dating 形式 (各 25 分)

Step 4: フォローアップ

─ PB は両者のフォローアップを管理

─ Due diligence 資料、NDA 調整

─ Allocation 決定 → ヘッジファンドの AUM 拡大 → PB ブック拡大

Cap Intro 自体は直接フィーを取りませんが、ヘッジファンドの AUM が拡大すれば financing/lending/commission が連動して拡大します。GS PB が Cap Intro 1 位なのは偶然ではありません。

証券貸借 (Securities Lending) の仕組みと収益モデル

証券貸借は空売りのインフラです。PB は貸借でどう稼ぐのか?

証券貸借収益の計算例

ヘッジファンドが 100,000 株ショートしたい

銘柄: 仮想の KOSPI 銘柄 X、株価 50,000 ウォン

stock_price = 50_000 # KRW

shares_borrowed = 100_000

notional = stock_price * shares_borrowed # 5,000,000,000 KRW (50 億ウォン)

1) ヘッジファンドが PB に支払う貸借手数料

borrow_rate = 0.0050 # 50bps (GC 平均)

Special の場合: 0.10 (10%) まで上昇

daily_lending_fee = notional * borrow_rate / 360

= 5_000_000_000 * 0.005 / 360 = 694,444 ウォン/日

2) PB が実際の株式保有者 (年金、運用会社) に支払う貸借手数料

lender_payout = notional * 0.0030 / 360 # 30bps

= 416,666 ウォン/日

3) PB のスプレッド

pb_spread_daily = daily_lending_fee - lender_payout

= 694,444 - 416,666 = 277,778 ウォン/日

年換算 = 約 1 億ウォン/年 / 1 ポジション

Special 銘柄の場合 (例: GameStop 2021)

special_rate = 1.00 # 100% APR

daily_special_fee = notional * special_rate / 360

= 5_000_000_000 * 1.00 / 360 = 13,888,888 ウォン/日

年換算 = 約 50 億ウォン/年 / 1 ポジション

PB は通常、数千ポジションを同時に貸し出します。1 ポジションあたりのスプレッドは小さくても、合算すると PB の貸借ブックだけで年間 `$500M-1B` の収益が可能です。

マージン・ファイナンシングとレバレッジの仕組み

ヘッジファンドは自己資本以上のポジションを持ちたいので、PB がマージン・ファイナンシングを提供します。

マージン・ファイナンシングの仕組み

ヘッジファンド自己資本 $100M、2x レバレッジで $200M ロング

hedge_fund_equity = 100_000_000 # $100M

target_gross = 200_000_000 # $200M

borrowed_from_pb = target_gross - hedge_fund_equity # $100M

PB のファイナンシング・レート

risk_free_rate = 0.045 # 4.5% (Fed funds)

pb_financing_spread = 0.0075 # 75bps

financing_rate = risk_free_rate + pb_financing_spread # 5.25%

annual_financing_revenue = borrowed_from_pb * pb_financing_spread

= 100_000_000 * 0.0075 = $750,000/年

マージン要件

initial_margin = 0.30 # Reg T 30% (US equity)

maintenance_margin = 0.25 # Reg T 25%

hedge_fund_required_equity = target_gross * maintenance_margin

= 200_000_000 * 0.25 = $50M (これを下回るとマージンコール)

ポジションが -25% の場合 → equity = $100M - $50M = $50M

維持証拠金ギリギリ → マージンコール間近

アルケゴスが崩壊した理由は、PB が初期マージンを十分に取らなかったからです。次のセクションで詳述。

アルケゴス事件 (2021): PB リスクの教科書

ビル・ファンの Archegos Capital Management (ファミリーオフィス) は 2021 年 3 月、`$10B` の自己資本で `$50-100B` のポジションを構築し、1 週間以内に崩壊しました。この事件は PB 業界全体を揺るがしました。

アルケゴスのタイムライン

T-0: 2020 年末 - 2021 年初頭

─ アルケゴスは Total Return Swap (TRS) を使って ViacomCBS、Discovery などを集中買い

─ TRS のカウンターパーティ: Goldman, MS, Credit Suisse, Nomura, UBS, 三菱 UFJ

─ 各 PB はアルケゴスが他の PB からいくら借りているかを知らなかった

(TRS の店頭性質)

T-1: 2021-03-22 (月)

─ ViacomCBS が増資発表 → 1 週間で株価 -23%

─ アルケゴスの自己資本が侵食開始

T0: 2021-03-24 (水)

─ Goldman、MS がアルケゴスにマージンコール

─ アルケゴスは応じられず

T+1: 2021-03-25 (木)

─ PB 間で秘密会議 → 協調的アンワインドの合意は失敗

─ Goldman と MS が先にブロック・トレードで清算開始

T+2: 2021-03-26 (金)

─ Credit Suisse と Nomura は清算開始が遅れた

─ 株価暴落後の清算 → 大規模損失

損失

─ Credit Suisse: $5.5B (CS 破綻の決定的要因の一つ)

─ Nomura: $2.9B

─ Morgan Stanley: $1.0B (先に売却したため小さい)

─ Goldman: 約 $0 (最速で清算)

─ UBS、三菱 UFJ: 各 $0.7B

教訓 5 つ:

1. 単一のファミリーオフィスでもシステミック・リスクとなり得る

2. TRS は PB 間の情報非対称を生む (合計想定元本が非開示)

3. 初期マージンを十分に要求しないと dead capital になる

4. 清算は最速の PB が生き残る (集合行動の失敗)

5. Credit Suisse は PB リスク・カルチャーが弱く、結局 2023 年に UBS に吸収された

面接で「アルケゴスについてどう見ますか?」はほぼ標準質問です。事実列挙ではなく「PB のカウンターパーティ・リスクは情報非対称から始まる」という構造的回答を準備してください。

Lehman 破綻と PB 資金フロー (2008)

アルケゴス以前の PB 教科書事例は Lehman Brothers の破綻 (2008-09-15) です。

Lehman PB 顧客が失ったもの

1. Custody Risk

─ Lehman PB に資産を預けていたヘッジファンドの資産が凍結

─ 英国 PB 顧客: リハイポセケーション上限なし → 資産が Lehman の自己資金調達に拘束

─ 米国 PB 顧客: 140% リハイポセケーション上限 → 一部資産は回収可能

─ 英国 PB 顧客の資産回収まで 4-7 年要した

2. Funding Run

─ ヘッジファンドが一斉に PB の移管申請

─ GS、MS、JPM が収益急増 (Lehman 顧客の取込み)

─ ただし MS も資金難に陥り、三菱 UFJ から $9B の出資を受けた

3. Regulatory Response

─ ドッド・フランク法 (2010) — PB 活動に資本規制

─ ボルカー・ルール — 自己勘定取引制限

─ Basel III — ヘッジファンド・エクスポージャーのリスクウェイト上昇

結果

─ ヘッジファンドのマルチ PB 構造が標準化

─ リハイポセケーション上限を PB 契約に明記

─ Tri-party repo のリスク管理強化

Lehman 破綻後、PB 業界は「single PB risk」という単語を作りました。大型ヘッジファンドは必ず 2-3 社の PB を同時使用するようになりました。

PB 収益構造: 4 つの収益源

PB デスクの P&L を分解すると 4 つの収益源があります。

| 収益源 | 説明 | PB ブック内比率 (推定) |

| --------------------- | ----------------------------------- | ---------------------- |

| Financing Spread | マージン・ファイナンシング金利スプレッド | 約 `40-50%` |

| Securities Lending | 貸借スプレッド | 約 `25-30%` |

| Commission | 約定手数料 | 約 `10-15%` |

| Cap Intro / Reporting | 明示的フィーは小さい、wallet 拡大効果 | 約 `10%` |

この構造を理解すれば、PB 営業がなぜ「長期関係性」ゲームなのかが分かります。1 日の commission よりも、毎日積み上がる financing spread の方が大きいのです。

リスクマネジメント: PB 内部リスク管理

PB はヘッジファンドのリスクを引き受けます。PB 自身のリスク管理も極めて重要です。

PB Concentration Risk モニタリング例

PB ブック内のヘッジファンド別エクスポージャー

hedge_funds = pd.DataFrame({

'fund_name': ['Macro_HF_A', 'Equity_LS_B', 'Multi_Strat_C', 'Credit_D'],

'gross_exposure_usd_bn': [12.0, 8.0, 25.0, 5.0],

'net_exposure_usd_bn': [3.0, 2.0, 1.5, 4.0],

'leverage': [4.0, 4.0, 16.67, 1.25],

'top_position_pct': [0.15, 0.08, 0.05, 0.25],

})

Concentration metrics

total_gross = hedge_funds['gross_exposure_usd_bn'].sum()

hedge_funds['pct_of_pb_book'] = (

hedge_funds['gross_exposure_usd_bn'] / total_gross

)

リスクフラグ

hedge_funds['flag_high_leverage'] = hedge_funds['leverage'] > 10

hedge_funds['flag_concentrated'] = hedge_funds['top_position_pct'] > 0.10

hedge_funds['flag_large_in_book'] = hedge_funds['pct_of_pb_book'] > 0.30

マージンコール・シミュレーション

def margin_call_required(gross, equity, mm_pct=0.25):

"""維持証拠金 = 25%"""

required_equity = gross * mm_pct

return max(0, required_equity - equity)

PB ブックの VaR

95% 信頼水準、1 日ホライズン、パラメトリック VaR

portfolio_vol_daily = 0.018 # 1.8% 日次ボラティリティ

var_95 = 1.645 * portfolio_vol_daily * total_gross

= $1.49B ($50B ブックの単日 95% VaR)

PB のリスク・マネージャーは毎日こうした分析を何十回も繰り返します。アルケゴス事件以降、全ての PB が「集中する単一銘柄エクスポージャー」のモニタリングを強化しました。

KPI: どう評価されるか

IS と PB はともに毎年評価されます。KPI は会社によって異なりますが共通項があります。

| KPI | IS Equity Sales | PB Sales | 備考 |

| ---------------------------- | -------------------- | ------------------ | ----------------------------------- |

| Wallet share (%) | コア | 補助 | 顧客の commission のうち自分のシェア |

| Commission generated ($) | コア | 補助 | 直接売上 |

| AUM growth on platform | - | コア | PB ブックの拡大 |

| Number of active clients | 補助 | 補助 | アクティブ顧客数 |

| Cross-sell ratio | 補助 | コア | PB 6 サービスのうちいくつ利用 |

| RoE on capital deployed | - | コア | PB は資本集約的 |

| Client NPS / Voice of Client | 補助 | 補助 | 定性評価 |

入社 1-2 年目は wallet share より「ニュース把握 + フォローアップを落とさない」の方が重要です。VP 以上は wallet share の数字で評価されます。

面接質問 20 問: IS/PB 面接対策

実際の面接で聞かれる質問です。

**基本 / 動機**

1. なぜトレーディングではなく営業ですか?

2. あなたが 5 年間毎日 12 時間デスクにいられる根拠を示してください。

3. これまでで最も難しかった顧客対応を語ってください (仮定でも可)。

**マーケット / マクロ**

4. 今日 KOSPI / S&P がなぜそう動いたかを 30 秒で説明してください。

5. Fed の次回利上げに対するあなたのビューは?

6. 外国人フローを見る指標を 3 つ挙げてください。

**コールドコール・シミュレーション**

7. 今この場で (架空の) 運用会社 PM に電話し、5 分以内にトレード・アイデアをピッチしてください。

8. PM が「興味ない」と言った時、30 秒以内にどう会話を継続しますか?

**PB メカニズム**

9. 証券貸借における GC と Special の違いは?

10. リハイポセケーションとは何で、なぜ危険ですか?

11. マージン・ファイナンシングのスプレッドはどう決まりますか?

**リスク / 事件**

12. アルケゴス事件をあなたの言葉で説明してください。何が間違っていましたか?

13. Lehman 破綻時に PB 顧客はどう損失を受けましたか?

14. Single PB risk と Multi-PB 構造のトレードオフは?

**顧客 / 関係性**

15. カバーする PM が他の sell-side と意見が分かれた場合、どうしますか?

16. 間違ったトレード・アイデアをピッチして PM が損失を出しました。どう対応しますか?

**技術 / 分析**

17. TCA (Transaction Cost Analysis) で見るコア指標 3 つは?

18. VWAP、TWAP、IS algo の違いは?

**キャリア**

19. 5 年後どんなセールスになりたいですか? 10 年後は?

20. もしあなたが PB ヘッドだったら、新規ヘッジファンド顧客のオンボーディングの優先順位をどう決めますか?

このうち半数は「正解がなく思考プロセスを見る」質問です。回答時は「こうした入力 → こうした判断基準 → こうした結論」という構造を示してください。

給与とボーナス: 韓国・日本・米国の比較

地域別の IS/PB 給与 (Analyst 〜 MD)。2025 年時点の推定 (為替変動あり)。

| ------------------- | ----------------------- | ------------------------- | ----------------------- |

PB Sales は IS Equity Sales より若干高い傾向 (PB は資本集約的でロックインが強い)。外資系の韓国デスクは韓国地場証券の 1.5-2 倍水準。

注意: ボーナスのボラティリティが大きい。好調年は base の 200-300%、不調年は 0%。平均では地域間が似て見えても、分散は大きい。

キャリアパス: Junior から MD まで

Year 1-3: Junior Associate / Analyst

─ モーニング・ノート、データ整理

─ Senior の client meeting シャドウイング

─ CRM 管理、コンプライアンス書類

─ KPI: モーニング・ノートの正確性、フォローアップ速度

Year 3-6: Senior Associate

─ 自分のカバレッジ (小型運用会社 5-10 社)

─ Senior と一緒に運用会社訪問

─ 小規模 trade ideas のピッチ

─ KPI: wallet share の成長、commission

Year 6-10: VP

─ 大型運用会社 / ヘッジファンドの単独カバー

─ Junior のメンタリング

─ 四半期レビュー・ミーティングのリード

─ KPI: wallet share、cross-sell、新規顧客 onboarding

Year 10-15: Director / Executive Director

─ トップ・ティア顧客との戦略的関係

─ Sector / Product head

─ KPI: デスク P&L の一部

Year 15+: Managing Director (MD)

─ Head of Equity Sales、Head of PB など

─ 採用、P&L 責任

─ Compliance + Risk との定期対話

─ KPI: デスク全体の P&L

VP までは概ね 7-10 年。MD までは 12-18 年。中途で buy-side に移る人も多い (ジュニア時代に運用会社 / ヘッジファンドの PM へ転身)。

90 日学習ルーチン: 新入社員向け週次タスク

入社後 90 日間、毎週何をすべきかを具体化します。

Week 1-2: 会社 + システム習得

─ Bloomberg ターミナルのコア画面 30 個を暗記 (TOP, ECO, WEI, BBLG, NSE)

─ 自分のデスクの CRM (Salesforce, Sales Connect など)

─ コンプライアンス・トレーニング (全社必須)

─ モーニング・ミーティングの形式とマネージャーごとの役割

Week 3-4: マーケット + リサーチ習得

─ 自分のデスクのセクター・リサーチ・アナリスト 5 名と 30 分 1:1

─ 過去 1 年のリサーチ・レポートを 50 本読了

─ Daily morning note の下書きを作成 (senior レビュー)

Week 5-6: 顧客 + カバレッジ習得

─ senior のカバー顧客リストを暗記 (PM 名、ファンド戦略、AUM)

─ 各顧客の直近 1 年の取引パターンを分析

─ Shadow 5-10 回の client meeting

Week 7-8: トレーディング + 約定習得

─ Sales-Trader の隣で 1 週間 (どうクオートを取り、平均価格をどう合わせるか)

─ VWAP, TWAP, IS algo の使い分け

─ TCA レポートの読み方

Week 9-10: PB / FICC 基礎

─ 自社の PB / FICC デスク・ヘッドと 30 分ミーティング (cross-product 理解)

─ Securities lending デスクを訪問

─ Margin financing の仕組み study

Week 11-12: 初の独立コール

─ 小規模顧客 1-2 社に対する独立コール開始 (senior 同席)

─ Trade idea pitch を 1 回 (senior 同席)

─ ポストモーテム + フィードバック・セッション

このルーチンを面接で話せば、入社後 90 日に具体的な絵を持っている印象を与えられます。

失敗ケース: 短期成果ばかり追うとき

IS/PB で最もよくある失敗は、短期 commission ばかり見て信頼を削ることです。

Case Study: セールス A の 5 年

Year 1-2: 人気銘柄ばかりピッチ、「この四半期は絶対上がります」

─ 1-2 回当たって wallet share 拡大

─ PM は「面白い人」と評価

Year 3: 間違ったピッチが 3 回連続

─ Sector view を深く理解せずに追従発言

─ PM が commission を減らし始める

Year 4: クロスセル試行、PB サービスをピッチ

─ ただし PM は既に「信頼削減」モード

─ Wallet を他のセールスに振替

Year 5: 自分のデスク・ヘッドとの評価面談

─ Wallet share 前年比 -40%

─ Bonus 0%

─ Buy-side 移籍試行も、reference check で阻まれる

対照ケース:

セールス B の 5 年

Year 1-2: 毎週セクター deep-dive を 1 本、自分のビューを明確に提示

─ 当初は wallet share が小さい

─ PM は「勉強家」と評価

Year 3: 1 つのセクターで一貫したビュー、間違っても事後分析を送る

─ PM が定期面談の最優先順位に置く

─ Wallet share がゆっくり成長

Year 4-5: その PM がファンドを拡大する際、PB まで接続

─ Cross-sell 成功

─ Bonus 大幅増

「長期ゲーム」は陳腐な表現ですが、IS/PB ほどそれが当てはまる職務はありません。

References

- Goldman Sachs Prime Services overview: https://www.goldmansachs.com/services/prime-services/

- Morgan Stanley Prime Brokerage: https://www.morganstanley.com/im/en-us/individual-investor/about-us/prime-brokerage.html

- JP Morgan Prime Services: https://www.jpmorgan.com/markets/prime-services

- Archegos Capital Management collapse report (Credit Suisse Special Committee Report, 2021): https://www.credit-suisse.com/about-us/en/reports-research/archegos-info-kit.html

- SEC Archegos charges (April 2022): https://www.sec.gov/news/press-release/2022-70

- Lehman Brothers bankruptcy and rehypothecation (UK FCA): https://www.fca.org.uk/

- ISLA (International Securities Lending Association): https://www.islaemea.org/

- BIS Triparty Repo paper: https://www.bis.org/publ/cpss30.htm

- KRX (Korea Exchange) institutional volume data: https://global.krx.co.kr/

- KOFIA (Korea Financial Investment Association) statistics: https://www.kofia.or.kr/

- TABB Group Prime Brokerage research: https://www.tabbgroup.com/

これらの資料は単なる背景知識ではなく、面接の弾薬です。実際に GS/MS/JPM の PB ページを読み、SEC のアルケゴス起訴文書に一度でも目を通せば、面接官の聞く細部に差が出ます。